“Le New Deal a permis de relancer l’économie”

Peu d’économistes ont eu une influence égale à celle de John Maynard Keynes. Milton Friedman, pourtant fondateur de l’école monétariste, affirmait même dans les années 1960 “En un sens, nous sommes devenus keynésiens”. En réalité, Friedman affirmait qu’il partageait les méthodes de Keynes mais pas ses conclusions. Pour autant, cette citation témoigne de l’impact que ce dernier a eu sur l’économie.

Son impact ne se limite d’ailleurs pas à l’économie. Lors de la crise de 2008, tous les hommes politiques de la planète fondaient leurs plans de relance de l’économie sur les analyses de Keynes. Ils étaient alors soutenus par quantités d’économistes, Paul Krugman au premier rang, qui affirmaient que ces plans étaient nécessaires pour remettre l’économie mondiale sur les bons rails.

L’analogie avec la crise de 1929 était dans toutes les têtes : une crise financière liée à un système financier non-régulé qui se transmet à l’économie “réelle” entraînant chômage de masse et récession économique. Face à cette situation, Roosevelt aurait alors suivi les recommandations de Keynes en augmentant fortement les dépenses de l’Etat, en creusant les déficits, en lançant de gigantesques plans de constructions d’infrastructures. Ce plan, appelé “New Deal” aurait alors permis de rétablir l’économie américaine.

Malheureusement la belle histoire racontée ci-dessus est bien plus complexe et montre que la dépense publique ne constitue pas la réponse la plus appropriée lorsqu’une crise surgit.

Afin de comprendre d’où vient la crise de 1929, il faut regarder 8 ans dans le rétroviseur. En 1921, les Etats-Unis viennent de sortir d’une mini-crise d’un an et la Fed décide de rebooster l’économie en accroissant la quantité de monnaie disponible. Cette croissance de la quantité de monnaie s’établit en moyenne à 4,5% par an entre 1921 et 1929.

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Source : econdataus

La monnaie étant moins rare, son prix diminue lui aussi. Or qu’est-ce que le prix de l’argent ? Son taux d’intérêt. Il en résulte donc également une chute des taux d’intérêts. Le taux d’intérêts des emprunts à 10 ans de l’Etat américain chute alors progressivement de 5,9% en 1921 à 3,6% en 1928.

Les taux d’intérêts sont bas et l’argent est disponible, les Américains décident donc de s’endetter pour profiter de cette aubaine. Les poches remplies de l’argent qu’ils viennent d’emprunter, les Américains se demandent ce qu’ils pourraient en faire. Or à ce moment-là, la bourse voit son indice principal, le Dow Jones croître. Les Américains vont donc utiliser l’effet de levier créé par leur emprunt pour placer leur argent en bourse.

Cependant comme de plus en plus de monde souhaite bénéficier de l’aubaine créée par cette embellie boursière, de plus en plus d’Américains entrent en concurrence pour acheter des actions. La demande est supérieure à l’offre, ce qui a pour conséquence de faire augmenter les prix des actions. Et comme le prix des actions augmente, les Américains s’endettent encore plus pour continuer à en profiter, ce qui crée plus de concurrence etc.

Voilà donc notre jolie bulle prête à éclater à l’été 1929 :

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Source : Macrotrends

D’où vient la crise de 1929 en réalité ? Tout simplement de l’accroissement de la masse monétaire par la Fed. Plus de monnaie en circulation entraîne forcément une augmentation des prix des actifs (la demande augmente pourtant la quantité demeure la même). D’autre part, cette politique accommodante où l’argent n’est pas “cher” (taux d’intérêt bas) pousse de nombreux Américains à s’endetter pour participer à cette embellie.

Ils sont d’autant plus capables de s’endetter qu’ils peuvent rassurer leurs banquiers en disant : “regardez j’ai en ma possession des actifs dont la valeur ne cesse d’augmenter, mes actions, donc si jamais je fais défaut, vous pourrez toujours les prendre et les vendre, il n’y a donc aucun risque à me prêter”.

Nous venons de conclure la première étape de l’analyse de la crise de 1929 : nous sommes au sommet de la bulle créée par un afflux de liquidité.

Malheureusement, une bulle finit toujours pas exploser puisqu’elle constitue une forte déviation par rapport à la croissance moyenne historique des valorisations. Dans le cas de la crise de 1929, c’est la Fed qui va mettre fin à la fête. Entre janvier 1928 et août 1929, la Fed augmente son taux d’escompte (taux auquel elle prête) de 3,5% à 6%.

Lorsque vous augmentez les taux d’intérêt, vous augmentez le coût de nombreux projets. Ils étaient rentables lorsque vous payiez 100€ d’intérêts par an, en revanche si ce montant double, il est probable qu’ils le soient beaucoup moins. D’autre part, de nombreux américains empruntaient à des taux variables, je vous laisse imaginer les conséquences lorsque le taux d’escompte qui sert de référence augmente.

L’effet ne se fait pas sentir tout de suite puisque l’augmentation des taux d’intérêt est progressive. Dans le même temps, la Fed décide de vendre une partie des obligations d’Etat dont elle disposait dans ses coffres. Lorsque les gens achètent ces obligations, ils donnent donc de l’argent à la Fed qui n’en fait rien. La masse monétaire se contracte donc.

Or nous avons vu plus haut que lorsque la masse monétaire augmentait, les taux d’intérêt baissaient car l’argent était moins rare. L’inverse est également vraie, en plus de la hausse du taux d’escompte, la Fed a donc aggravé la hausse des taux d’intérêt par la contraction de sa masse monétaire.

De nombreux investisseurs au cours de l’année 1929 sentent le vent tourner, si bien que la correction commence à s’engager au cours du mois de septembre 1929. En réalité le krach du 23 octobre n’est que la suite logique d’un exercice de correction entamé plus d’un mois plus tôt.

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Source : Macrotrends

La violence du choc est impressionnante. Elle constitue en réalité la correction d’un mouvement qui avait poussé anormalement à la hausse les cours des actions. Le krach boursier qui se poursuit jusqu’en décembre touche en premier lieu les constructeurs automobiles et l’industrie sidérurgique. Ces dernières reposent sur des besoins d’investissement importants, face à une anticipation de baisse de la consommation et des taux d’intérêt élevés, les investisseurs vendent massivement ces titres. William Durant, fondateur de General Motors perd près de $40M en trois mois et se retrouve en situation de quasi-faillite personnelle.

La contagion au reste de l’économie suit assez vite : les pertes en bourse couplées à la hausse des taux d’intérêts engendrent de nombreuses faillites de particuliers et d’entreprise, ces dernières licencient en réponse à cette situation, les gens consomment moins, donc les entreprises voient leur revenus baisser encore plus etc.

Le gouvernement ne peut laisser les choses empirer (ou se corriger, question de point de vue) et décide donc d’intervenir pour relancer l’économie. Un mythe économique tenace affirme que le président de l’époque Herbert Hoover aurait été partisan du laissez-faire. Il serait donc resté les bras croisés en attendant que la situation se corrige d’elle-même. Malheureusement pour les Américains, il n’en fut rien. Hoover va augmenter la dette du gouvernement américain via un programme de dépenses publiques importants, il augmente le taux d’imposition des profits des société de 11% en 1929 à 13,75% en trois ans (Tax Policy Center). En 1932, il crée de nouvelles tranches d’impôt sur le revenu. Auparavant, la plus haute tranche d’imposition était contenue à 25% du revenu, Hoover crée de nouvelles tranches d’imposition pour les revenus au-dessus de $40k annuels allant de 26% à 63% (Tax Foundation).

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Source : US Treasury

Entre 1930 et 1931, la part de l’administration dans le PIB américain passe de 16,4% à 21,5% ! (Paul Johnon, “A Story of the American People”) Nous sommes donc très loin d’une “laissez-faire policy”.

Mais cependant, la mesure phare de la présidence Hoover, celle qui va le ranger à tout jamais dans le camp des interventionnistes est le Smoot Howley Tariff Act. Par ce décret, Hoover augmente de façon drastique les droits d’importations sur de nombreux produits : les produits alimentaires passent de 20% à 34% de tarif d’importation, 50% à 60% sur la laine, 36% à 47% sur les boissons. Les Etats-Unis se ferment complètement au monde ce qui a plusieurs conséquences : le renchérissement des produits pour tous les Américains (doublement des prix de l’importation sur le maïs) et hausse des tarifs douaniers des autres pays du monde en réponse au protectionnisme américain.

La hausse des tarifs douaniers dans les pays partenaires des US entraîne une chute massive des exportations céréalières qui poussent de nombreuses banques indépendantes rurales à mettre la clé sous la porte.

Afin de “protéger” les salariés, Hoover limite également les baisses de salaires qui ne baissent que de 15% entre 1929 et 1933 alors que dans le même temps les prix baissent de 25%. Il en résulte des pertes records pour les entreprises américaines, des faillites en masse et un chômage qui ne cesse de croître.

Loin de résoudre la crise, les décisions de Hoover ne font qu’empirer la situation. Le chômage atteint son maximum en mars 1933, à près de 25%, et la croissance est toujours au point mort.

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Sources : Department of Commerce & Bureau of Labour Statistics

Les politiques interventionnistes et protectionnistes de Hoover ne font qu’accroître l’impact de la crise pour des millions d’Américains. C’est sur thème de campagne que Roosevelt va d’ailleurs surfer, son colistier John Nance Garner, allant même jusqu’à dénoncer le fait que Hoover “was leading down the country down the path of socialism”. Lorsque l’on sait l’admiration que les socialistes portent aujourd’hui à Roosevelt, cette citation a de quoi faire sourire. Les thèmes de campagne de ce dernier sont d’ailleurs à l’opposé de ce qu’il va appliquer ensuite : réduire des dépenses gouvernementales de 25%, budget à l’équilibre, monnaie basée sur un étalon-or.

Les résultats catastrophiques de sa politique coûtent à Hoover sa place de président. Franklin D. Roosevelt entre en fonction en mars 1933 et va rapidement mettre en place son célèbre New Deal dont l’impact sera bien plus mitigé que ce que l’opinion imagine.

Les premiers mois de sa présidence donnent le ton. Dès mars 1933, Roosevelt, instaure un “bank holiday”, faisant fermer toutes les agences bancaires du pays afin d’éviter un bank run. Celui-ci dure du 6 au 13 mars. En l’espace d’une semaine, Milton Friedman estime que le nombre de banques commerciales à travers le pays passe de 5000 à 2000. A cause de ce mouvement de faillites, de nombreux épargnants perdirent tous leurs dépôts et les prêts aux entreprises, déjà en mauvais point, s’effondrent.

Heureusement certains Américains n’avaient pas placé toutes leurs économies dans une banque et disposaient d’or. Roosevelt va alors changer la parité or/dollar, abaissant celle-ci de 21% ! Le Congrès autorise également le gouvernement à se saisir de l’or des particuliers.

Au-delà de ce vol en bonne et due forme, Roosevelt brise le dernier lien qui pouvait limiter les manipulations monétaires par le gouvernement. Tous les éléments sont alors en place pour faire tourner la planche à billet à plein régime et permettre au gouvernement fédéral de s’endetter à moindre coût.

Dans la foulée de cette saisie de l’or des Américains, Roosevelt va passer deux lois visant à rétablir l’économie : le National Industrial Recovery Act et l’Agricultural Adjustment Act. Le premier encadre le nombre d’heures de travail, d’employés  et la production totale des entreprises. Ces dernières devaient s’acquitter d’un impôt qui servait à payer des fonctionnaires en charge de vérifier que ces règles étaient respectées. Au total les coûts de production, liés à l’instauration de cette bureaucratie, s’envolent de 40% ! Les résultats de ce plan désastreux ne se font pas attendre, dans les six mois qui suivent, la production industrielle s’effondre de 25%.

L’AAA visait quant à lui à augmenter les prix des denrées agricoles. Les agriculteurs sont donc forcés à ne pas exploiter une partie de leurs terres et à tuer une partie de leur bétail. Henry Wallace, secrétaire d’Etat à l’agriculture, ordonne en 1933 l’abattage de 6 millions de porcelets qui ne pourront être vendus. Cette loi rend l’accès aux aliments de première nécessité plus difficile pour des Américains déjà durement éprouvés par une crise qui dure.

Roosevelt poursuit alors la même politique inefficace que son prédécesseur : hausse des dépenses de l’Etat, contrôle de l’économie et hausses d’impôts. Alors que Hoover s’était “contenté” de limiter le seuil maximal à 63% du revenu pour la tranche la plus haute, Roosevelt explose le plafond qui atteint rapidement 90%.

La mesure phare du New Deal reste cependant le Work Progress Agency. Cette agence gouvernementale avait pour but de donner du travail aux chômeurs américains via des programmes de grands travaux, des manifestations artistiques et … beaucoup d’autres choses plus ou moins utiles. Des Américains étaient employés dans le Kentucky pour décrire 350 façons de cuisiner les épinards, d’autres dans le Tennessee étaient employés pour collecter les donations aux parti démocrates etc. Mais l’argent issu de la dette, de la planche à billet et des hausses d’impôt servait avant tout à payer une administration pléthorique. Ainsi 41% du budget de la WPA servait à payer ses employés et non à venir directement en aide aux chômeurs ! La WPA était d’ailleurs raillée à l’époque pour son inefficacité et sa capacité à détourner les Américains des jobs réellement utiles à la société : “WPA = We Piddle Around” (“on glande”).

L’inutilité de ces politiques est même sanctionnée par la Cour Suprême qui abolit en 1935 et 1936 le NRA et le AAA. Cependant, cela ne freina pas l’administration qui en 1935 promulgue le National Labor Relations Act. Ce dernier définit un nouveau cadre pour les relations employeurs/employés qui seraient maintenant réglées et jugées en cas de différend par le National Labor Relations Board. Cette administration dont les membres étaient plutôt sensibles à la cause des syndicats, ont peu à peu offert une forme d’immunité aux travailleurs syndiqués américains. Cette situation aboutit au cours de l’année 1937 à des grèves sans fin ainsi que des saisies de machines et de terre.

Il en résulte au cours de l’année 1938 une récession de 3,3% alors que l’économie ne s’est toujours pas remise de celle du début de la décennie.

Quel bilan tirer du New Deal Rooseveltien ? Premièrement il n’est pas très différent de la politique de son prédécesseur : plus d’impôt, plus de régulation, plus de dépenses publiques et plus de dette. L’absurdité de certaines décisions qui souhaitaient à tout prix donner un travail aux Américains n’a fait que retarder la correction de la bulle créée avant 1929, elles ont même créé une récession en 1938.

Pour autant lorsque nous regardons les chiffres, les résultats ne sont pas si catastrophiques : le chômage hors 1938 a baissé et la croissance a elle aussi connu une reprise. Néanmoins, le taux de chômage, en dépit des aides massives à l’emploi, est demeuré à des niveaux très élevés, au-delà de 14%, la croissance fut bien fragile, voir 1938, la dette publique explosa et les épargnants furent rasés gratis (d’abord par le vol de leur or, puis la dévaluation du dollar et enfin par l’augmentation de la quantité de monnaie en circulation).

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Source : National Bureau of Economic Research

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Source : US Treasury

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Source : Econdata US

Le bilan de cette politique est donc au mieux mitigé et quand nous regardons dans le détail un peu grotesque. Nous pourrions comparer le New Deal à cette situation : un voleur entre par effraction chez vous, vous vole votre argent et le dépense dans des biens et services au centre commercial à côté. Les vendeurs de ces biens et services sont contents et peuvent embaucher, néanmoins je ne suis pas sûr qu’en tant que citoyen vous soyez satisfaits pour autant.

Vous me direz, le New Deal a permis la construction de ponts, de routes, d’infrastructures ! Les Etats-Unis en avaient-ils seulement besoin ? Vous pouvez construire une route qui longe une autre route non-empruntée. Vous pouvez construire un gigantesque aéroport utilisé par peu de personnes. Vous avez dépensé pour des infrastructures, pour autant ces dépenses sont parfaitement inutiles.

In fine, le New Deal n’a fait que déshabiller Pierre pour habiller Jean. Au lieu de laisser l’économie se débarrasser de ce qu’elle trouvait inutile ou trop cher, l’Etat américain a souhaité à tout prix intervenir et ce en créant de nouveaux déséquilibres qui se sont manifestés en 1938.

L’idée de Rossevelt était de se dire : l’économie va mal parce que les gens ne consomment pas, et il ne consomment pas parce qu’ils sont au chômage et ont de faibles revenus. Si nous employons les Américains au chômage avec de l’argent public, nous allons faire redémarrer la croissance et l’économie se portera mieux.

L’erreur de son raisonnement était d’imaginer que les Américains consommeraient forcément les biens et services produits par ceux qui étaient au chômage. Un produit ou un service n’a d’intérêt que si d’autres personnes le trouvent utiles et sont prêts à payer pour cela. Or d’un côté Roosevelt imprimait des billets et taxait, de l’autre il proposait des produits et services de qualité médiocre ou inadaptés à la demande.

Le gouvernement américain maintenait ainsi des distorsions qui empêchaient la correction de la rencontre de l’offre et de la demande. L’économie américaine reposait sur des fondations fragiles qui ne lui permettaient pas de repartir dans le bon sens.

L’intervention étatique est donc en grande partie responsable de la crise de 1929 (politique monétaire accommodante qui crée une bulle) et de sa non-résolution (interventionnisme à tous les étages qui empêche les corrections nécessaires et le dégonflement de la bulle).

Enfin, il est bon de rappeler que Keynes n’est pas le “penseur” du New Deal puisque le livre où il expose sa théorie, “Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie” n’a été publié qu’en 1936 ! Roosevelt n’a en réalité fait que poursuivre la politique de son prédécesseur, Hoover, dont nous avons vu les résultats.

Nous verrons dans un prochain article comment la crise de 1929 présente de nombreuses similitudes avec celle de 2008 et essaierons d’en tirer des leçons pour savoir comment intervient une crise financière.

Pour aller plus loin :

http://www.mackinac.org/archives/1998/sp1998-01.pdf

H. Lewis (2009). “Where Keynes Went Wrong”, 384pp.

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